2020 年印刷電路（PCB）行業(yè)股價(jià)表現(xiàn)較差，持續(xù)跑輸大盤(pán)。2020 年P(guān)CB行業(yè)整體營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)9.53%的同比增長(zhǎng)，歸屬母公司凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)29.19%的同比下降，主要是受方正科技、丹邦科技以及和合力泰大幅虧損影響。細(xì)分子行業(yè)中，除了高多層板以外，其他子行業(yè)毛利率仍維持下降趨勢(shì)。2021 年一季度行業(yè)整體呈現(xiàn)良好的恢復(fù)態(tài)勢(shì)，行業(yè)整體營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)35.06%的同比增長(zhǎng)，歸屬母公司凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)15.64%的同比增長(zhǎng)，主要是受柔性板行業(yè)中合力泰實(shí)際扭虧影響，但行業(yè)整體毛利率仍維持下降趨勢(shì)。

2020 年，印刷電路（PCB）指數(shù)下跌12.99%，跑輸大盤(pán)26.85 個(gè)百分點(diǎn)；2012年一季度，印刷電路（PCB）指數(shù)下跌16.89%，跑輸大盤(pán)16.00 個(gè)百分點(diǎn)；2021年初至今印刷電路（PCB）指數(shù)下跌20.01%，跑輸大盤(pán)19.25 個(gè)百分點(diǎn)。總體來(lái)看，2020 年以來(lái)，印刷電路（PCB）產(chǎn)業(yè)鏈公司的股價(jià)表現(xiàn)較差，持續(xù)跑輸大盤(pán)。

子板塊2020 年全年普跌，多層板表現(xiàn)領(lǐng)先。細(xì)分子板塊來(lái)看，高多層板、多層板、柔性版、HDI 和封裝基板，年初至今分別下跌23.69%、18.21%、21.66%、20.38%和23.92%，PCB 板塊整體下跌20.01%，僅有多層板表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)整體。

2020 年：強(qiáng)者恒強(qiáng)，技術(shù)壁壘和門(mén)檻對(duì)盈利能力的影響顯著。1）收入端：行業(yè)整體營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)9.53%。營(yíng)業(yè)收入同比增速居前的子行業(yè)分別為HDI（+15.05%）和多層板（+12.22%）均為競(jìng)爭(zhēng)格局較好的細(xì)分領(lǐng)域。2）利潤(rùn)端：

行業(yè)整體歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)同比下降29.19%，主要是受方正科技、丹邦科技和合力泰大幅虧損影響。歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)同比增速居前的子行業(yè)分別為高多層板板（+28.79%）和多層板（+1.79%）。3）毛利率與凈利率：行業(yè)整體毛利率和凈利率水平未20.89%和5.11%，同比都有所下降。高多層板和封裝基板毛利率水平維持較高水平，高多層板凈利率2020 年仍然受方正科技虧損拖累，柔性板毛利率較低主要受丹邦科技和合力泰影響。

2021Q1：行業(yè)整體呈現(xiàn)良好的恢復(fù)態(tài)勢(shì)。1）收入端：行業(yè)整體營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)35.06%。營(yíng)業(yè)收入同比增速居前的子行業(yè)分別為HDI（+48.09%）、多層板（+42.5%）和柔性板（+37.02%）。2）利潤(rùn)端：行業(yè)整體歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)15.64%，主要是受柔性板板塊扭虧影響。歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)同比增速居前的子行業(yè)分別為HDI（+39.19%）和多層板（+28.06%）。受丹邦科技大幅減虧和合力泰扭虧影響，柔性板歸母凈利潤(rùn)同比增速回正，而封裝基板歸母凈利潤(rùn)同比增速仍為負(fù)。3）毛利率與凈利率：行業(yè)整體毛利率和凈利率水平未20.41%和6.62%，同比仍繼續(xù)下行。封裝基板、高多層板和多層板的毛利率水平仍維持較高水平，同時(shí)凈利率也保持領(lǐng)先，但整個(gè)PCB 行業(yè)及子行業(yè)的凈利率整體同比仍有所下降。

投資建議

2021 年服務(wù)器市場(chǎng)仍將維持增長(zhǎng)，高層板需求應(yīng)能維持，但單價(jià)和毛利率承壓。未來(lái)5G 建設(shè)將進(jìn)一步擴(kuò)大服務(wù)器需求，促進(jìn)服務(wù)器產(chǎn)品升級(jí)，服務(wù)器PCB市場(chǎng)有望持續(xù)擴(kuò)大。通訊板業(yè)務(wù)廠商未來(lái)3 年基站投資仍將持續(xù)，但總量增長(zhǎng)有限，而且單價(jià)還有持續(xù)下行態(tài)勢(shì)，毛利率承壓。仍建議關(guān)注可為5G 基站和交換設(shè)備提供高多層板的方正科技、生益科技（生益電子）、深南電路和滬電股份。

 普通多層板主要應(yīng)用于通信、汽車(chē)、工控、安防和軍工等行業(yè)。我們認(rèn)為汽車(chē)的電動(dòng)化和智能化領(lǐng)域以及工控領(lǐng)域是普通多層板板塊未來(lái)最主要的增長(zhǎng)空間。安全類(lèi)汽車(chē)板生產(chǎn)門(mén)檻較高，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較小，生產(chǎn)廠商未來(lái)盈利空間巨大。醫(yī)療、軍工、安防等工控行業(yè)高端應(yīng)用門(mén)檻高，客戶關(guān)系穩(wěn)定，盈利能力較好。我們建議關(guān)注傳統(tǒng)汽車(chē)安全控制電子和高端工控領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)者滬電股份和已實(shí)現(xiàn)新能源車(chē)電機(jī)控制系統(tǒng)供貨的深南電路。

5G 也將成為智能手機(jī)的新增長(zhǎng)點(diǎn)，預(yù)計(jì)2023 年5G 手機(jī)出貨量將達(dá)7.25 億臺(tái)，帶動(dòng)SLP 及高階HDI 等高端PCB 板需求。以FPC 作為主營(yíng)業(yè)務(wù)、擁有SLP 及高階HDI 生產(chǎn)能力的廠商營(yíng)收將迎來(lái)新增長(zhǎng)。建議關(guān)注國(guó)內(nèi)FPC 領(lǐng)導(dǎo)者以及具備SLP 量產(chǎn)能力的鵬鼎控股，國(guó)內(nèi)FPC 主要廠商?hào)|山精密以及具備潛在小批量高階HDI 量產(chǎn)能力的中京電子。我們看好國(guó)產(chǎn)高端HDI 產(chǎn)品在全球高端產(chǎn)品市場(chǎng)的份額將不斷升高，主要關(guān)注能夠?qū)崿F(xiàn)高階HDI 和SLP 量產(chǎn)的鵬鼎控股，2021年開(kāi)始小批量生產(chǎn)高階HDI 的勝宏科技。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策風(fēng)險(xiǎn)、重大安全事故風(fēng)險(xiǎn)、疫情影響擴(kuò)散。

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